Podcast o Dlhopisy: Charakteristika, riziká a oceňovanie

Kapitoly

Mýtus o dlhopisoch

Čo je to vlastne dlhopis?

Výhody pre investora aj emitenta

A čo nevýhody?

Abeceda dlhopisových rizík

Kto všetko vydáva dlhopisy?

Ako sa určuje cena a výnos?

Život dlhopisu: Od emisie po splatnosť

Rating: Pečať dôvery

Tajomná durácia a modely oceňovania

Zhrnutie a prechod

Recesia v osemdesiatych

Phillipsova krivka

Čo je štátny dlh?

Kto to zaplatí?

Přepis

Barbora: Väčšina ľudí si myslí, že investovanie je len o riskantných akciách, ktorých ceny lietajú hore-dole ako na horskej dráhe. Ale čo ak vám poviem, že jeden z najväčších a najdôležitejších finančných nástrojov na svete je v podstate len... nóbl pôžička?

Adam: To je skvelé prirovnanie, Barbora. A je to presne tak. Mnohí si pod investovaním predstavia len Wall Street a vlkov, ale svet dlhopisov je úplne iný. Často oveľa pokojnejší a predvídateľnejší.

Barbora: Nóbl pôžička... to znie zaujímavo a trochu záhadne. Tak poďme do toho. Počúvate Studyfi Podcast, reláciu, ktorá vám pomôže zvládnuť maturity a prijímačky.

Adam: Takže, poďme si tú „nóbl pôžičku“ rozmeniť na drobné. Predstav si, že vláda chce postaviť novú diaľnicu alebo veľká firma ako Apple chce postaviť novú továreň. Potrebujú obrovské množstvo peňazí.

Barbora: Jasné, tak idú do banky po úver, nie?

Adam: Mohli by. Ale často je pre nich výhodnejšie požičať si peniaze priamo od verejnosti – od ľudí, fondov, či iných firiem. A presne na to slúži dlhopis. Je to cenný papier, ktorý hovorí: „Požičal si mi peniaze a ja, emitent, ti sľubujem, že ti ich v stanovenom čase vrátim aj s úrokmi.“

Barbora: Emitent? To je ten, kto si požičiava?

Adam: Presne tak. Emitent je ten, kto dlhopis vydáva – teda štát, mesto alebo firma. A ty, ako investor, si v podstate veriteľ. Požičiavaš im svoje peniaze.

Barbora: A čo z toho mám ja, okrem dobrého pocitu, že pomáham stavať diaľnice?

Adam: Ten dobrý pocit je bonus. Ale hlavne získaš pravidelný výnos, takzvaný kupón. To je vopred stanovený úrok, ktorý ti emitent vypláca, napríklad raz ročne. A na konci, v deň splatnosti, ti vráti celú požičanú sumu, čiže menovitú hodnotu dlhopisu.

Barbora: Dobre, takže mám pravidelný a vopred známy príjem. To znie dosť bezpečne. Aké sú ďalšie výhody pre mňa ako investora?

Adam: Je ich niekoľko. Po prvé, dostupnosť. Mnohé dlhopisy, hlavne tie štátne, môžeš kúpiť veľmi jednoducho cez banku alebo na burze cenných papierov. Ich kurz môžeš sledovať na dennej báze, takže máš prehľad.

Barbora: A čo istota? Predsa len, požičiavam peniaze.

Adam: Pri dlhopisoch s dobrým ratingom, o ktorom si povieme neskôr, je istota vrátenia peňazí takmer stopercentná. Hlavne pri štátnych dlhopisoch sa predpokladá, že štát len tak neskrachuje.

Barbora: To dáva zmysel. A čo ak potrebujem peniaze skôr, ako je termín splatnosti?

Adam: Žiaden problém. Ak je na trhu dostatočná likvidita, môžeš dlhopis kedykoľvek predať na burze. Nemusíš čakať roky do konca jeho splatnosti.

Barbora: Fajn, to sú výhody pre mňa. Ale prečo by si firma alebo štát požičiavali odo mňa a tisícok ďalších ľudí, namiesto toho, aby si vzali jeden veľký úver z banky?

Adam: Skvelá otázka! Pre emitenta je to často lacnejšie. Dokážu si takto požičať obrovský objem peňazí za nižší úrok, ako by im dala banka. Je to pre nich výhodnejšia alternatíva k úveru.

Barbora: Takže je to pre nich lacnejšie financovanie. Ešte niečo?

Adam: Áno, a toto je kľúčové. Keď si kúpiš dlhopis firmy, stávaš sa jej veriteľom, nie akcionárom. To znamená, že nemáš žiadne právo hovoriť im do riadenia. Firma ti len musí vyplácať kupóny a na konci vrátiť istinu. Pre firmu je to super, lebo si do riadenia nenechajú rozprávať.

Barbora: Znie to až príliš dobre. Určite to má aj nejaké háčiky. Čo sú nevýhody pre mňa ako drobného investora?

Adam: Samozrejme, nič nie je bez rizika. Nevýhodou môže byť vysoká menovitá hodnota niektorých dlhopisov, čo ich robí nedostupnými pre malých investorov. Niekedy sú tiež spojené s vysokými poplatkami pri nákupe v banke.

Barbora: A čo výnos? Je porovnateľný s akciami?

Adam: Práve naopak. Dlhopisy sú všeobecne považované za bezpečnejší prístav, a preto je ich dlhodobé zhodnotenie zvyčajne nižšie ako pri akciách. Vyššia istota znamená nižší potenciálny zisk.

Barbora: A ešte niečo? Nejaké skryté riziko?

Adam: Áno, úrokové sadzby. Ak máš dlhopis s pevným úrokom a úrokové sadzby na trhu začnú rásť, ty si v podstate v nevýhode. Inde by si za svoje peniaze dostal viac. Tvoj výnos je síce istý, ale mohol by byť vyšší.

Barbora: Rozumiem. A čo nevýhody pre emitenta? Pre firmu, ktorá si takto požičiava?

Adam: Aj tie existujú. Na firmu sú kladené vysoké nároky. Musí byť transparentná, zverejňovať svoje hospodárske výsledky. Všetko musí byť pod drobnohľadom verejnosti.

Barbora: Takže si musí urobiť domáce úlohy.

Adam: Presne. A sú s tým spojené aj vysoké náklady – na propagáciu emisie, tlač dlhopisov, provízie sprostredkovateľom. Úspech emisie navyše závisí od reputácie firmy, jej hospodárenia a celkovej situácie na trhu.

Barbora: Spomínal si riziká. Poďme sa na ne pozrieť podrobnejšie. Čo je to najväčšie strašidlo pre investora do dlhopisov?

Adam: Tých strašidiel je viac, je to taká malá abeceda rizík. To prvé a najdôležitejšie je kreditné riziko. Teda riziko, že emitent jednoducho nebude mať na to, aby ti splácal úroky alebo vrátil peniaze. Je to riziko jeho bankrotu.

Barbora: A ako zistím, či mi nehrozí bankrot môjho dlžníka?

Adam: Na to slúži rating, ktorý prideľujú ratingové agentúry. Najlepší rating je AAA, to sú najspoľahlivejší dlžníci. Naopak, rating C už signalizuje veľké problémy.

Barbora: Dobre, takže kreditné riziko. Čo ďalej?

Adam: Potom je tu riziko zmeny úrokovej sadzby. Toto je trochu proti-intuitívne. Predstav si hojdačku. Na jednej strane je cena dlhopisu, na druhej úrokové sadzby na trhu. Keď úrokové sadzby klesajú, cena tvojho staršieho dlhopisu s vyšším kupónom rastie. A naopak, keď úrokové sadzby rastú, cena tvojho dlhopisu klesá.

Barbora: Počkať, počkať. Takže keď úrokové sadzby klesnú, ja na tom zarobím?

Adam: Ak by si ho chcela predať, tak áno. Pretože tvoj dlhopis ponúka lepší úrok ako nové dlhopisy na trhu, a tak sú ľudia ochotní zaplatiť zaň viac. Ale je s tým spojené aj reinvestičné riziko – keď ti dlhopis skončí, nové si kúpiš už len s nižším výnosom.

Barbora: To je celá veda. Sú ešte nejaké ďalšie riziká?

Adam: Určite. Inflačné riziko – to je dnes obrovská téma. Ak je inflácia vyššia ako úrok z tvojho dlhopisu, reálne vlastne strácaš kúpnu silu. Tvoje peniaze zarábajú menej, ako strácajú na hodnote.

Barbora: To je ako bežať na mieste a ešte sa posúvať dozadu.

Adam: Presne. A potom je tu riziko likvidity – čo ak chceš dlhopis predať, ale nikto ho nechce kúpiť? Alebo menové riziko, ak máš dlhopis v cudzej mene. A nakoniec riziko udalosti, ako bola pandémia, ktorá dokáže otriasť aj tými najstabilnejšími trhmi.

Barbora: Povedali sme si, že dlhopisy vydávajú firmy a štáty. Sú aj iné typy?

Adam: Áno, delíme ich podľa toho, kto je emitentom. Máme štátne dlhopisy, ktoré vydáva štát na krytie deficitu rozpočtu. Považujú sa za najbezpečnejšie.

Barbora: A tie vydáva u nás kto? Ministerstvo financií?

Adam: Presne tak, a ich vydávanie zabezpečuje Agentúra pre riadenie dlhu a likvidity, známa ako ARDAL.

Barbora: Dobre, takže štátne. Aké sú ďalšie?

Adam: Potom máme komunálne, ktoré vydávajú mestá a obce, napríklad na stavbu školy alebo opravu ciest. Ďalej sú to bankové obligácie, sem patria napríklad hypotekárne záložné listy. A samozrejme, najväčšou skupinou sú podnikové obligácie, ktoré vydávajú firmy.

Barbora: Hovorili sme o tom, že cena dlhopisu sa na trhu mení. Od čoho to závisí? Spomínal si úrokové sadzby...

Adam: Áno, úrokové sadzby sú kľúčové. Ale je tu jeden základný vzťah. Používajú sa na to tri premenné: P ako cena dlhopisu na trhu, M ako jeho menovitá hodnota, a potom dve úrokové sadzby: C ako kupónová sadzba, teda úrok, ktorý dlhopis platí, a Y ako požadovaný výnos do splatnosti, teda to, čo aktuálne požaduje trh.

Barbora: Uf, to znie matematicky. Dá sa to zjednodušiť?

Adam: Jasné. Ak je kupón dlhopisu (C) vyšší ako to, čo aktuálne ponúka trh (Y), ľudia sú zaň ochotní zaplatiť viac a jeho cena (P) bude vyššia ako menovitá hodnota (M). Ak je kupón rovnaký ako trhový výnos, cena sa rovná menovitej hodnote. A ak je kupón nižší, nikto zaň plnú sumu nezaplatí a cena bude nižšia.

Barbora: Takže všetko je to o porovnaní s aktuálnou ponukou na trhu. A čo ešte ovplyvňuje cenu?

Adam: Samozrejme, dĺžka splatnosti. Čím je dlhšia, tým väčšie riziko pre investora, a preto bude požadovať vyšší výnos. A kľúčová je bonita emitenta – teda jeho dôveryhodnosť, ktorú odzrkadľuje rating.

Barbora: Ako sa taký dlhopis vlastne dostane na svet? Ako prebieha tá emisia?

Adam: Na začiatku je dokument, ktorý sa volá prospekt emitenta. Je to v podstate rodný list dlhopisu. Sú v ňom všetky dôležité informácie: kto ho vydáva, v akej mene, aká je celková hodnota emisie, aký je kupón, kedy je splatný, aké sú záruky a podobne.

Barbora: Takže taká Biblia pre investorov.

Adam: Presne tak. Dnes už väčšina dlhopisov existuje len v dematerializovanej, teda elektronickej podobe. Samotný predaj emisie potom môže prebiehať priamo, že emitent ponúka dlhopisy investorom, alebo častejšie sprostredkovane cez investičné banky.

Barbora: A kde sa s nimi potom obchoduje?

Adam: Sú dve hlavné miesta. Buď na oficiálnej burze, kde sú prísne podmienky a vysoké poplatky, ale je to transparentné a regulované prostredie. Alebo na takzvaných mimoburzových trhoch, známych ako OTC (Over-The-Counter).

Barbora: OTC? To znie trochu ako divoký západ.

Adam: Trochu aj je. Je to menej regulovaný trh, kde sa často obchoduje aj s veľmi rizikovými, nekvalitnými dlhopismi. Nájdeš tam všetko možné.

Barbora: Niekoľkokrát si spomenul rating. Poďme si to vysvetliť. Je to ako známka v škole pre firmu alebo štát?

Adam: Perfektné prirovnanie! Rating hodnotí schopnosť a ochotu emitenta splácať svoje dlhy načas a v plnej výške. Prideľujú ho veľké ratingové agentúry ako Moody's alebo Standard & Poor's (S&P).

Barbora: A tá stupnica je od AAA smerom nadol?

Adam: Áno. AAA je najlepšia známka, absolútna istota. Slovensko má napríklad rating A+ od S&P a A2 od Moody's, čo je stále veľmi dobré hodnotenie v takzvanom investičnom stupni. Všetko od BBB- a vyššie sa považuje za bezpečnú investíciu.

Barbora: A čo je pod tým?

Adam: To je špekulatívny stupeň, niekedy nazývaný aj „junk bonds“ alebo prašivé dlhopisy. Tam je riziko oveľa vyššie, ale samozrejme aj potenciálny výnos.

Barbora: Je zaujímavé, že agentúry hodnotia aj celé štáty. Čo pri tom zohľadňujú?

Adam: Je to mix politického a ekonomického rizika. Skúmajú stabilitu vlády, korupciu, medzinárodné vzťahy, ale aj stav ekonomiky, zadlženosť, flexibilitu platobnej bilancie a plány do budúcnosti.

Barbora: Počula som, že po kríze v roku 2008 bola na tieto agentúry veľká kritika.

Adam: Áno, a oprávnená. Ukázalo sa, že niektorým cenným papierom dávali nezaslúžene vysoké ratingy, pretože sa spoliehali na nesprávne údaje od audítorov. To je veľká lekcia o tom, že ani rating nie je stopercentná záruka.

Barbora: Keď sa pozerám na materiály, vidím tu ešte pojem „durácia“. Znie to ako nejaká fyzikálna veličina. Čo to znamená?

Adam: Nie je to len doba splatnosti, aj keď s ňou súvisí. Durácia je v skutočnosti miera citlivosti ceny dlhopisu na zmenu úrokových sadzieb. Hovorí ti, o koľko percent sa zmení cena dlhopisu, ak sa trhové úrokové sadzby pohnú o jedno percento.

Barbora: Aha, takže čím vyššia durácia, tým väčšia hojdačka cien?

Adam: Presne! Dlhopisy s dlhšou splatnosťou a nižším kupónom majú zvyčajne vyššiu duráciu, a teda sú citlivejšie na zmeny na trhu. Pre dlhopisy s nulovým kupónom platí, že durácia sa rovná dobe splatnosti.

Barbora: A ako vlastne experti určujú, aká by mala byť „správna“ cena dlhopisu? Používajú na to nejaké modely?

Adam: Áno, existuje viacero modelov oceňovania. Základný je model diskontovaných výplat. Ten hovorí, že spravodlivá cena dlhopisu je súčet všetkých budúcich príjmov – teda všetkých kupónov a konečnej istiny – prepočítaných na dnešnú hodnotu.

Barbora: Prepočítaných na dnešnú hodnotu?

Adam: Znamená to, že euro, ktoré dostaneš o rok, má dnes menšiu hodnotu ako euro, ktoré držíš v ruke. A presne toto zohľadňujú tie modely. Pomáhajú investorom rozhodnúť sa, či je dlhopis podhodnotený alebo nadhodnotený, riadiť portfóliá a plánovať financie.

Barbora: Páni, Adam, to bolo naozaj vyčerpávajúce. Prešli sme si od základnej definície dlhopisu ako „nóbl pôžičky“ až po zložité modely oceňovania.

Adam: Dúfam, že to nebolo príliš zložité. Kľúčové je zapamätať si, že dlhopis je dlhový cenný papier. Ty požičiavaš, emitent ti dlhuje. Za to dostávaš úrok (kupón) a na konci späť svoju istinu.

Barbora: A hlavne si treba dať pozor na riziká – hlavne kreditné, úrokové a inflačné. A vždy sa pozrieť na rating!

Adam: Presne tak. Je to konzervatívnejšia, ale dôležitá súčasť investičného sveta, ktorá pomáha financovať štáty aj firmy. Je to motor ekonomiky, ktorý nie je tak vidieť ako akciový trh, ale je rovnako dôležitý.

Barbora: Skvelé zhrnutie. Verím, že naši poslucháči sa teraz v dlhopisoch orientujú oveľa lepšie. A od dlhových nástrojov sa v ďalšej časti presunieme k niečomu úplne inému.

Adam: Presne tak. A tie dlhopisy sú vlastne nástrojom niečoho oveľa väčšieho... makroekonómie. To je pohľad na ekonomiku z lietadla.

Barbora: Dobre, to znie dôležito. Máš nejaký príklad, aby sme si to vedeli lepšie predstaviť?

Adam: Jasné. Pozrime sa na USA v osemdesiatych rokoch. Mali obrovskú infláciu a recesiu. A FED, teda centrálna banka, sa rozhodla pre drastický krok.

Barbora: Aký?

Adam: Zvýšili úrokové sadzby na historické maximum... až na štrnásť percent!

Barbora: To je neuveriteľné! Dnes sa bavíme o piatich. Aké to malo následky?

Adam: Obrovské. Nezamestnanosť vystrelila na jedenásť percent. Najviac trpela výroba, automobilový priemysel a stavebníctvo.

Barbora: Prečo to urobili? Nevedeli, že to spôsobí takú krízu?

Adam: No, vtedy politici verili v takzvanú Phillipsovu krivku. Mysleli si, že môžu vyššou infláciou znížiť nezamestnanosť a naopak.

Barbora: Takže sa s tým tak trochu hrali?

Adam: Presne. Najprv znížili sadzby, aby podporili zamestnanosť, a potom ich prudko zvýšili, aby skrotili infláciu. Zistili však, že z dlhodobého hľadiska to nefunguje.

Barbora: Takže táto krivka bola skôr taký ekonomický mýtus?

Adam: Dá sa to tak povedať. Ukázalo sa, že makroekonómia je oveľa zložitejšia.

Barbora: Fascinujúce. Takže veľké rozhodnutia centrálnych bánk majú reálny dopad na životy ľudí. A od týchto veľkých rozhodnutí sa teraz posunieme k niečomu osobnejšiemu.

Adam: Presne tak. A máločo je tak osobné, aj keď to na prvý pohľad nevyzerá, ako štátny dlh. Je to v podstate súčet všetkých záväzkov štátu z minulosti. Jednoducho všetky peniaze, ktoré si Slovensko požičalo.

Barbora: Takže je to vlastne taká obrovská štátna kreditka, ktorá je poriadne prečerpaná?

Adam: To je skvelé prirovnanie! A táto "kreditka" má dve časti. Dlžíme buď do zahraničia, čo je zahraničný dlh, alebo dlžíme vlastným občanom a firmám — to je vnútorný dlh.

Barbora: A je v tom nejaký zásadný rozdiel? Okrem toho, komu dlžíme.

Adam: Je. Pri zahraničnom dlhu si veriteľ, teda iná krajina alebo inštitúcia, môže klásť rôzne podmienky. Ale úroky sa platia z oboch. A to je ten hlavný problém, ktorý sa nás týka.

Barbora: Pretože tie úroky musí niekto zaplatiť... a štát získava peniaze hlavne z daní...

Adam: Presne si na to prišla. Ten konečný účet... ten sa prenáša priamo na nás, daňových poplatníkov. My všetci ho splácame.

Barbora: Takže od rozhodnutí centrálnych bánk až po naše vlastné peňaženky. Všetko je prepojené. Adam, ďakujem ti za skvelé vysvetlenia.

Adam: Aj ja ďakujem za pozvanie. Dúfam, že to poslucháčom pomohlo.

Barbora: Určite áno. Milí poslucháči, ďakujeme, že ste s nami boli pri ďalšej časti Studyfi Podcastu. Dopočutia nabudúce!