Metoda tržního porovnání v oceňování podniků

Ahoj studenti a budoucí experti na finance!

Přemýšleli jste někdy, jak se určuje hodnota firmy? Jednou z klíčových a často využívaných metod je Metoda tržního porovnání v oceňování podniků. Tento komplexní průvodce vám ukáže, jak tato metoda funguje, jaké má principy a proč je tak důležitá pro každého, kdo se zajímá o finance a oceňování. Pojďme se ponořit do světa oceňování a pochopit tento nástroj do hloubky.

TL;DR: Rychlé shrnutí Metody tržního porovnání

• Princip: Hodnota podniku je odvozena z cen podobných podniků na trhu pomocí násobitelů (např. P/E, EV/EBITDA).
• Typy porovnání: Přímé ocenění z kapitálového trhu (pro veřejně obchodované firmy) nebo porovnání se srovnatelnými firmami/transakcemi (pro ostatní firmy).
• Násobitele: Dělí se na „equity“ (pro vlastníky) a „entity“ (pro vlastníky a věřitele).
• Postup: Strategická a finanční analýza, výběr srovnatelných firem, volba násobitelů, výpočet, závěrečné úpravy.
• Výhody: Založena na tržních informacích, respektuje vazby k prostředí a obchází některé problémy výnosových metod.

Co je Metoda tržního porovnání v oceňování podniků?

Metoda tržního porovnání v oceňování podniků je jedním z hlavních přístupů k určení hodnoty firmy, zejména v USA, kde se rozlišuje na přístup tržní (Market approach), výnosový (Income approach) a majetkový (Cost approach). Tato metoda vychází z reálně zaplacených cen za srovnatelné podniky nebo jejich části.

Rozlišujeme dva základní scénáře, podle typu oceňovaného podniku:

Veřejně obchodované společnosti

Pro veřejně obchodované společnosti je východiskem tržní cena jejich akcií. Hodnota se často určuje jako průměr za určité období (dny, měsíce). Klíčovým ukazatelem je zde tržní kapitalizace, což je součin ceny akcie a počtu akcií.

Pokud se oceňuje větší vlastnický podíl (např. 20–50% nebo 51–75%), je nutné počítat s prémií. Přímé ocenění z dat kapitálového trhu je typické pro případy, kdy je cílem obchodovat s celým podílem (100% podíl).

Ostatní společnosti

U společností, které nejsou veřejně obchodované, vycházíme ze dvou hlavních zdrojů:

• Ceny akcií veřejně obchodovaných společností, které jsou podobné oceňované firmě. Tento přístup se nazývá Metoda srovnatelných podniků (Comparative Company Approach, Similar Public Company Method, Trading Comparables).
• Ceny vykázané u realizovaných akvizic podobných podniků. Tento přístup je známý jako Metoda srovnatelných transakcí (Recent Acquisitions Method, Transaction Comparables).

Princip metody tržního porovnání: Jak na to?

Základní princip Metody tržního porovnání (TP) je jednoduchý: hodnota podniku je vyjádřena jako násobek zvolené vztahové veličiny. Tato vztahová veličina může být například zisk nebo cash flow.

Hodnota oceňovaného podniku se tedy vypočítá jako:

Hodnota oceňovaného podniku = Násobitel (odvozený podle podobných podniků) × Vztahová veličina oceňovaného podniku

Násobitel „equity“ (netto)

Násobitel equity se zaměřuje na hodnotu pro vlastníky. Zde je vztahovou veličinou ukazatel pro vlastníky, jako je čistý zisk nebo účetní hodnota vlastního kapitálu.

• Cena: Cena akcie nebo vlastního kapitálu (VK).
• Výpočet: Hodnota netto oceňovaného podniku = Vztahová veličina oceňovaného podniku × Násobitel.

Násobitel „entity“ (brutto)

Násobitel entity zohledňuje hodnotu pro vlastníky i věřitele. Jako vztahová veličina se často používá EBITDA (zisk před úroky, daněmi, odpisy a amortizací), která reflektuje výkonnost pro obě skupiny.

• Cena: Cena vlastního kapitálu (VK) + úročený cizí kapitál (CK).
• Enterprise Value (EV): Čitatel, tedy Cena VK + Úročený CK (obvykle snížený o peníze), se označuje pojmem Enterprise Value. Jde přibližně o tržní ocenění investovaného kapitálu.
• Výpočet: Hodnota brutto oceňovaného podniku = Vztahová veličina oceňovaného podniku × Násobitel. Od této hodnoty se následně odečte úročený cizí kapitál oceňovaného podniku, abychom získali Hodnotu netto oceňovaného podniku.

Klíčové násobitele pro ocenění podniků

Pro praktické použití Metody tržního porovnání v oceňování podniků se využívají různé násobitele. Každý má své výhody a nevýhody.

Násobitele equity (netto)

Tyto násobitele se soustředí na hodnotu pro vlastníky (equity):

• P/E (Price / Earnings): Poměr kurzu akcie k zisku na akcii (nebo tržní kapitalizace k čistému zisku).

• Výhody: Často používaný a srozumitelný.

• Nevýhody: Srovnatelnost zisků (účetní, mimořádné položky), nepoužitelný pro ztrátové podniky. Je žádoucí hledat podniky s podobnou kapitálovou strukturou.

• MV/BV (Market Value / Book Value): Poměr kurzu akcie k účetní hodnotě vlastního kapitálu na akcii (nebo tržní kapitalizace k účetní hodnotě VK).

• Výhody: Snadno zjistitelný, vhodný pro podniky se značným majetkem, ztrátové podniky, nebo pro ocenění bank (typicky 1,1 – 1,6). Pomáhá odhalit podhodnocení, přebytečný majetek nebo restrukturalizaci (MV/BV < 1).

• Nevýhody: Zohledňuje jen majetkový pohled, nezohledňuje výnosnost, ovlivněn odpisovou politikou a oceněním majetku, nevhodný pro podniky služeb.

Násobitele entity (brutto)

Tyto násobitele berou v úvahu hodnotu pro vlastníky i věřitele (entity):

• EV/EBITDA (Enterprise Value / Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization): Poměr Enterprise Value k EBITDA. EBITDA je hrubý cash flow podniku, před úroky, daněmi, odpisy a amortizací.
• Výhody: Potlačuje rozdíly v kapitálové struktuře, odpisech a ocenění majetku, což zvyšuje srovnatelnost.
• Nevýhody: Vyžaduje podrobnější informace. Existují i varianty, např. EV/EBIT (Earnings Before Interest and Taxes).

Postupové kroky metody tržního porovnání: Krok za krokem

Správná aplikace Metody tržního porovnání v oceňování podniků vyžaduje dodržení jasně definovaných kroků. Tento rozbor vám ukáže, jak postupovat.

Obecné kroky oceňovacího postupu

Před samotným použitím metody tržního porovnání je nutné provést obecné oceňovací kroky:

• Strategická analýza: Pochopení odvětví, trhu a konkurenčního prostředí podniku.
• Finanční analýza: Detailní rozbor finančních výkazů, výkonnosti a stability firmy.
• Rozdělení majetku: Identifikace nutného a nenutného majetku (ideálně i pro tržní porovnání).
• Generátory hodnoty a finanční plán: Určení klíčových faktorů tvorby hodnoty a alespoň rámcová představa o budoucnosti podniku.

Výběr srovnatelných podniků (Peer Group)

Klíčovým krokem je správný výběr podniků pro srovnání (tzv. Peer Group). Tyto podniky musí být co nejpodobnější oceňované firmě. Rozlišujeme základní a náhradní kritéria:

A. Základní kritéria:

• Obchodovatelnost: U metody srovnatelných podniků by měly být veřejně obchodované, u metody srovnatelných transakcí by měly být nedávno prodané.
• Výnosnost: Podobná úroveň rentability.
• Růst: Srovnatelné tempo růstu.
• Riziko: Podobná úroveň rizika (provozního i finančního).

B. Praxe pro „Peer Group“ – náhradní kritéria:

1. Stejný obor a stejná fáze vývoje.
2. Jemnější výběr dle:

• Oborových kritérií.
• Trhů, na kterých působí.
• Palety produktů a jejich životnosti.
• Technické úrovně.
• Přidané hodnoty.
• Finančních ukazatelů a růstu.
• Likvidity akcií (u veřejně obchodovaných).

Je třeba se zamyslet, zda do srovnání zařadit specializované malé podniky nebo velké koncerny.

Volba násobitelů a jejich výše

Stanovení výše násobitelů je základním problémem, který lze řešit různými způsoby:

• A) Průměrná hodnota nebo medián: V praxi se často používá průměrná hodnota nebo medián násobitele za srovnatelné podniky jako orientační řešení.
• B) Odhad podle pozice podniku v souboru: Podnik se zařadí do souboru srovnatelných podniků na základě srovnávací analýzy (např. rentability, likvidity). Podle toho se pak odhadne, zda má mít spíše nejvyšší, průměrný nebo nejnižší násobitel v daném souboru.

Výpočet dílčích ocenění

Propočet dílčích ocenění (DO) akcie nebo podniku se provádí pro každý zvolený násobitel individuálně:

DO(i) = Násobitel(i) (odvozený ze srovnatelných podniků) × Ukazatel(i) (oceňovaný podnik)

Pokud jde o násobitel entity, je třeba výslednou hodnotu případně snížit o cizí kapitál.

Příklad – ocenit podnik Gama (metoda srov. podn.)

Předpokládejme, že máme následující data pro oceňovaný podnik Gama a srovnatelné podniky A, B, C, D:

Pokud oceňujeme podnik Gama a průměrný P/E násobitel srovnatelných podniků je 18 a průměrný P/VK násobitel je 1,4, pak:

• DOP/E (Dílčí ocenění podle P/E): 18 (P/E průměr) × 8 (Zisk na akcii Gama) = 144 Kč
• DOP/VK (Dílčí ocenění podle P/VK): 1,4 (P/VK průměr) × 120 (VK na akcii Gama) = 168 Kč

Závěrečné úpravy a vyhodnocení

Z dílčích ocenění je třeba vyvodit konečný výsledek:

• Výběr násobitelů: Udělat užší výběr násobitelů podle získaných výsledků (vynechat odlehlé hodnoty).
• Výsledek: Z dílčích ocenění udělat průměr, nebo je ponechat jako rozpětí ocenění.
• Úpravy u metody srovnatelných podniků: Pokud je cílem ocenění celého podniku, je třeba výsledek upravit o kontrolní prémii a obchodovatelnost vlastnických podílů.
• Úpravy u metody srovnatelných transakcí: Pozor, získané ocenění může obsahovat i hodnotu synergií, které jsou pro kupujícího relevantní, ale pro samotný podnik nikoli.

Proč zvolit metodu tržního porovnání? Přehled výhod!

Metoda tržního porovnání v oceňování podniků nabízí řadu významných výhod, které z ní dělají populární volbu:

• Založena na tržních informacích: Je to jediná metoda, která se primárně opírá o reálné informace z trhu. To dává ocenění velkou váhu a důvěryhodnost.
• Respektuje vztah k prostředí: Oceňování respektuje vztah a vazby k ekonomickému prostředí, což zajišťuje relativitu ocenění a jeho aktuálnost.
• Obchází problémy výnosových metod: Může pomoci tam, kde je obtížné spolehlivě predikovat budoucí cash flow nebo ziskovost, což je častý problém u výnosových metod.
• Teoretická podobnost: Lze ukázat, že výnosové ocenění a tržní porovnání jsou v principu obdobné postupy a měly by vést ke stejným výsledkům. Pokud se výsledky liší, je důležité provést analýzu těchto rozdílů.
• „Jednoduchost“: Často je vnímána jako jednodušší než složité výnosové modely, i když to neznamená, že je bez nároků na pečlivost a detailní analýzu. Subjektivní vlivy by neměly být podceňovány, stejně jako rozptyl násobitelů.

Často kladené otázky (FAQ)

Co je hlavní princip metody tržního porovnání?

Hlavním principem metody tržního porovnání je odvození hodnoty oceňovaného podniku z tržních cen srovnatelných firem nebo transakcí. Hodnota je vyjádřena jako násobek vybrané vztahové veličiny, jako je zisk, EBITDA nebo tržby.

Jaké jsou nejčastěji používané násobitele?

Mezi nejčastěji používané násobitele patří P/E (Price/Earnings) a MV/BV (Market Value/Book Value) pro násobitele equity, a EV/EBITDA (Enterprise Value/EBITDA) pro násobitele entity. Volba závisí na typu podniku a dostupnosti dat.

Jak se liší násobitel equity a násobitel entity?

Násobitel equity (netto) vyjadřuje hodnotu pouze pro vlastníky a používá vztahové veličiny jako čistý zisk. Násobitel entity (brutto) vyjadřuje hodnotu pro vlastníky i věřitele a používá veličiny jako EBITDA, čímž potlačuje rozdíly v kapitálové struktuře.

Proč je důležité správně vybrat srovnatelné podniky?

Správný výběr srovnatelných podniků (Peer Group) je klíčový, protože jen podobné firmy poskytnou relevantní násobitele. Musí splňovat kritéria jako stejný obor, fáze vývoje, výnosnost, růst a úroveň rizika, aby výsledné ocenění bylo objektivní a realistické.

Jaké jsou hlavní výhody metody tržního porovnání?

Hlavní výhody metody tržního porovnání spočívají v její založenosti na reálných tržních datech, v respektování vazeb podniku k jeho prostředí a ve schopnosti obejít některé problémy s predikcemi budoucích toků, které jsou typické pro výnosové metody. Poskytuje objektivní pohled na základě srovnatelných transakcí.